الفهرس 
الإطار العام للبحثيوجد فقط 14 صفحة متاحة للعرض العام
 |  | from | 218 |  |  |
| | | from | 218 | | |
المستخلص
تعتبر فرضية السوق الكفْ (EMH) والتمويل السلوكى سبباً فى الكثير من الجدل لعقود من الزمن، حيث دافعت إحدى النظريات عن كفاءة السوق والأخرى تعارضها. حيث تفترض فرضية السوق الكفْ (EMH) أن المستثمرين يتصرفون بشكل عقلانى دائمًا وأن أسعار الأسهم تتكيف بسرعة مع المعلومات الجديدة ويجب أن تعكس جميع المعلومات المتاحة. فى المقابل، يشير التمويل السلوكى - الذى يركز على دراسة تأثير علم النفس على سلوك المستثمرين أو المحللين الماليين - إلى أن الأسواق لا تتسم بالعقلانية، وأن المستثمرين يتخذون قرارات غير رشيده، مما قد يؤدى إلى التسعير غير الدقيق للأصول.
ويعتبر نموذج تسعير الأصول الرأسمالية CAPM - المقدم بواسطة كلاً من شارب ولينتنر Sharpe(1964) ، Lintner (1965)والذى تم تطويره على أساس نظرية المحفظة من قبل هارى ماركويتز (1952) Markowitz - أول نماذج تسعير الأصول الرأسمالية التى قامت بتفسير العلاقة بين المخاطرة والعائد على الإستثمار. ولكن هناك بعض الدراسات التى نادت بعدم صلاحية نموذج CAPM لتسعير الأصول وهو ما أدى إلى قيام بعض علماء التمويل بمحاولة إيجاد نسخ مطورة عنه مثل نموذج Black Zero-beta CAPM(1972)، ونموذج تسعير الأصول الرأسمالية الزمنىThe Intertemporal CAPM لميرتون Merton (1973) ، ونموذج تسعير الأصول الدولى International CAPM لكل من Solnik (1974), Adler & Dumas (1983)، ونموذج تسعير المراجحة لروس Ross (1976) ، ونموذج تسعير الأصول ثلاثى العوامل الذى قدمه كل من Fama & French (1993) ، ونموذج التباين الجزئي (Partial Variance Approach Model) المقدم بواسطة Hogan & Warren (1974) , Bawa & Lindenberg (1977), Harlow & Rao (1989) ، ونموذج تسعير الأصول القائم على الإنتاج (Production Based CAPM) لكل من Lucas (1978) & Brock (1982)، ونموذج تسعير الأصول القائم على السيولة (Liquidity Based CAPM) لكل منAcharya & Pedersen (2005)، وغيرها من نماذج التسعير المختلفة.
ويحاول الباحث من خلال هذه الدراسة التعرض لمجال التمويل السلوكى كونه من أهم مجالات وحقول التمويل الحديث، حيث أصبح السلوك الإستثمارى من أهم العوامل التى يجب أخذها فى الحسبان عند الحديث عن موضوعات التمويل، والتى لها بالغ الأهمية فى تسعير الأصول الرأسمالية، وسيتم وذلك من خلال محاولة التعرف على تأثير عامل سلوك القطيع على تسعير المخاطرة المرتبطة بالإستثمار فى الأوراق المالية، ومحاولة إيجاد نماذج مقترحة لتسعير الأصول الرأسمالية بالإعتماد على أحد العوامل السلوكية وهو سلوك القطيع.
مشكلة البحث
تتمثل مشكلة البحث فى محاولة تسعير المخاطرة فى ظل سلوك القطيع فى سوق الاوراق المالية المصرية وذلك إعتماداً على إعادة صياغة العلاقة الموجوده فى نموذج تسعير الأصول الرأسمالية CAPM ونموذج فاما فرنش ثلاثى العوامل وقياس تغير أداء النموذج من حيث قدرته على تفسير العائد، وذلك من خلال إنشاء محفظة تحاكى سلوك القطيع فى سوق الأوراق المالية عن طريق تكوين محفظة أوراق مالية يظهر بها سلوك القطيع بين المستثمرين ومحفظة أخرى لا يظهر بها سلوك القطيع، ثم إنشاء مؤشر للفرق بين المحفظة التى يظهر بها سلوك القطيع والمحفظة التى لايظهر بها سلوك القطيع (العائد على المحفظة التى يظهر بها سلوك القطيع – العائد على المحفظة التى لا يظهر بها سلوك القطيع). وسوف يتم مقارنة نتائج كلاً من نموذج تسعير الأصول الرأسمالية CAPM ونموذج فاما فرنش ثلاثى العوامل وأطر التعديل المقترحة لكلاً منهما للتأكد من وجود أو عدم وجود تأثير لعامل سلوك القطيع على تسعير المخاطرة ومعرفة أى النماذج أكثر قدرة على تفسير العائد.
وبناءاً على ماسبق يمكن إعادة صياغة مشكلة البحث فى التساؤلات التالية:
4. ما هو تأثير سلوك القطيع على تسعير أسهم الشركات وعلى معاملات المخاطرة لأسهمها؟
5. ما هى النتائج الأساسية لكل من نموذج تسعير الأصول الرأسمالية CAPM ونموذج فاما فرنش ثلاثى العوامل وأطر التعديل المقترحة لكلاً منهما، وكيف يمكن تقدير هذه النماذج من واقع بيانات سوق الأوراق المالية المصرية؟
6. ما هو النموذج الأفضل لتفسير العلاقة بين العائد والمخاطرة داخل سوق الأوراق المالية المصرية وذلك من بين النماذج المختلفة التى تم إختباها؟
فروض البحث
يمكن صياغة فروض البحث كالتالى:
1. لا يوجد تأثير ذات دلالة لعوامل الخطر الأصلية فى نموذج تسعير الأصول الرأسمالية CAPM على العائد.
2. لا يوجد تأثير ذات دلالة لسلوك القطيع بين المستثمرين على تسعير المخاطرة بإستخدام نموذج تسعير الأصول الرأسمالية CAPM.
3. لا يوجد تأثير ذات دلالة لعوامل الخطر الأصلية فى نموذج فاما وفرنش ثلاثى العوامل Fama & French (1993) على العائد.
4. لا يوجد تأثير ذات دلالة لسلوك القطيع بين المستثمرين على تسعير المخاطرة بإستخدام نموذج فاما وفرنش ثلاثى العوامل Fama & French (1993).
أهداف البحث
1. التعرف على ظاهرة إتباع المستثمرين لسلوك القطيع وهى إحدى الظواهر التى تتعارض مع الإفتراضات الكلاسيكية لنظرية كفاءة الأسواق المالية، والتى تعتبر أحد الأسباب الرئيسية فى تقلبات أسعار الأوراق المالية وظهور الفقعات المالية.
2. إختبار مدى قدرة كل من نموذج تسعير الأصول الرأسمالية CAPM ونموذج فاما فرنش ثلاثى العوامل فى صيغتهما الأصلية على تفسير العلاقة بين العائد والمخاطرة.
3. التعرف على تأثير سلوك القطيع على عائد ومخاطر الإستثمار فى الأوراق المالية من خلال إضافة سلوك القطيع كعامل خطر إضافى مقترح لنموذج تسعير الأصول الرأسمالية CAPM ونموذج فاما فرنش ثلاثى العوامل.
4. المقارنة بين نماذج تسعير الأصول المختلفة للتعرف على النموذج الأكثر قدرة على تفسير العلاقة بين العائد والمخاطرة.
منهاج البحث
سيتم الإعتماد على المنهج الوصفى لإختبار الفروض وذلك فى محاولة للوصول إلى معرفة دقيقة وتفصيلية لعناصر المشكلة. وسيتم ذلك عن طريق تكوين هيكل نظرى لأبعاد الفروض ومزجة بدراسة تطبيقة كالتالى:
أ- بناء هيكل نظرى:
سيتم بناء الهيكل النظرى للبحث من خلال الإطلاع على الأبحاث العلمية المرتبطة بالموضوعات التى تم تناولها فى الإطار النظرى بالإضافة إلى الإطلاع على النتائج العملية المرتبطة بهذه الموضوعات فى الواقع العملى وذلك من خلال:
1. تناول الإساس النظرى لنموذج تسعير الأصول الرأسمالية CAPM ونموذج فاما فرنش ثلاثى العوامل والنتائج التطبيقية المرتبطه بهم فى الواقع العملى والتى قامت بتفسير العلاقة بين العائد والمخاطرة.
2. تناول سلوك المستثمرين فى الأسواق المالية وتأثيره على قراراتهم الإستثمارية.
3. تناول سلوك القطيع بين المستثمرين فى الأسواق المالية وتأثيره على العلاقة بين العائد والمخاطرة، والذى يعتبر أحد الأسباب الرئيسية فى تقلبات أسعار الأوراق المالية وتشويه العلاقة بين العائد والمخاطرة.
ب- الدراسة التطبيقية:
سيكون الهدف من الدراسة التطبيقية توضيح مدى قدرة نموذج تسعير الأصول الرأسمالية CAPM ونموذج فاما فرنش ثلاثى العوامل فى صيغتهما الأصلية على تفسير العلاقة بين العائد والمخاطرة. كما سيكون الهدف منها دراسة أثر سلوك القطيع على تسعير المخاطرة، من خلال تقديم نموذج جديد يعتمد على إضافة عامل خطر إضافى يتمثل فى الفرق بين العائد على محفظة أوراق مالية يظهر بها سلوك القطيع ومحفظة أخرى لا يظهر بها سلوك القطيع إلى نموذج تسعير الأصول الرأسمالية CAPM ونموذج فاما فرنش ثلاثى العوامل كعامل خطر إضافى للعوامل المكونة للنموذجين. وقد تم بالإعتماد على البيانات اليومية والشهرية والسنوية المنشورة لعينة مكونة من 50 سهماً من أصل 100 سهماً من الأسهم المكونة لمؤشرEGX100 فى سوق الأوراق المالية المصرية خلال فترة الدراسة التى إمتدت 60 شهراً وذلك فى الفترة من 1/1/2014 وحتى 31/12/2018. حيث تم الإعتماد على المشاهدات الشهرية فى قياس العائد مع إهمال توزيعات الأرباح. وقد تم إستخدام العائد على مؤشرEGX100 كبديل (Proxy) للعائد على محفظة السوق، كما تم إستخدام معدل العائد على دفتر توفير البريد المصرى كبديل (Proxy) لسعر الفائدة الخالى من المخاطر.
وقد إستخدمت الدراسة العديد من الأساليب الإحصائية المختلفة لقياس متغيرات البحث ولإختبار فروض البحث كالتالى:
تم إستخدام نموذج فضاء الحالة State Space Modelلقياس سلوك القطيع، وقد تم تقدير نموذج فضاء الحالة بمنهجية مرشح كالمان Kalman filter methodology ، حيث تم إستخدام برنامج E.Views لتقدير معلمات النموذج.
إستخدام تحليل الإنحدار البسيط والمتعدد للسلاسل اللزمنية لتقدير معاملات حساسية العائد لعوامل الخطر فى نموذج تسعير الأصول الرأسمالية (CAPM) ونموذج فاما فرنش ثلاثى العوامل فى صيغتهما الأصلية والمعدلة.
إستخدام تحليل الإنحدار البسيط والمتعدد من خلال إجراء تحليل قطاعى مستعرض لإختبار صلاحية نموذج تسعير الأصول الرأسمالية (CAPM) ونموذج فاما فرنش ثلاثى العوامل فى صيغتهما الأصلية والمعدلة.
نتائج إختبار صحة الفروض
يتضح من خلال النتائج التى تم التوصل اليها عدم قدرة نموذج تسعير الأصول الرأسمالية (CAPM) ونموذج فاما فرنش ثلاثى العوامل فى صورتهما الأصلية والمقترحة على تفسير العلاقة بين العائد والمخاطرة فى سوق الأوراق المالية المصرية